前言：
2014年以来，“PPP”这词曝光频率猛增，轨道交通结合了PPP的相关讨论在政府文件和企业参与的双重作用下，持续升温，高热不退。
作为交通从业者，花了点时间，把轨道交通PPP的几个问题试着用简单直白的语言梳理出来，帮助大家理解。
1.为什么要PPP
最直接的原因是政府缺钱。北上广一公里地铁建设费用现在已达到10亿左右，在PPP模式应用到地铁投融资模式以前，国家发改委担心地方政府盲目建设地铁造成财政负担过重，规定符合地铁建设条件里就包含了GDP和财政收入两项标准。

目前地方政府债务水平被严格控制，而PPP模式通过设计合作模式引进社会资本，投资、建设、运营地铁，让社会资本从中赚点钱，政府不用举债就把地铁建了，百姓可乘地铁不堵在路上了，多方共赢，这是PPP现在大热最直接的原因。
系统梳理，PPP带来的好处如下：
1.可以拓宽融资渠道、缓解政府财政压力，并彻底摆脱营运期间的追加投资和更新投资的压力；
2.通过设置市场化的财政补贴机制，可有效激励企业控制成本，分散建设、运营期间的各类风险；
3.可以充分借鉴社会投资人轨道建设带动新城镇发展的运作经验，有效提升轨道交通沿线土地价值；
4.通过特许经营协议约束政府和企业，可以促进政府职能转变，提升公共服务水平。
2.PPP成立的核心“风险公担、利益共享”
有人将PPP比喻为一场“婚姻”而非一次婚礼，很恰当！PPP 的英文全称Public-Private-Partnership，中文官方称为政府和社会资本合作。

英文词里“Partnership”即为伙伴，就得互相扶助，各取所长。吸引社会资本投资，就必须让社会资本获取一定利润，当然也要承担一定的风险。

以北京地铁四号线为例，港铁、首创、竞投这三个小伙伴因为四号线而组成一桩“婚姻”。

港铁这个小伙有钱，有精细化的地铁运营经验，精于控制成本（还有一项是地产开发特别是交通地产开发，在国内暂时无用武之地）；

首创则是大型国企，共和国长子，有钱，他的加入能给港铁这样的非政府资本以投资信心；

京投，地方政府市政投融资平台，代表政府，能搞定地铁建设所需的土地，与各部门沟通都能说上话。

于是在北京地铁四号线上，他们三个就组成了一个可发挥各自优势的婚姻。

3.PPP能为政府省钱吗？
很多人会有这个疑问。简单想，原有政府直接投资或者借债建设，自己成立部门运营，只补贴亏损就可以，不必赚钱，政府融资成本又较低（国开行贷款利率肯定低于基准利率）。
请社会资本进来，追求的利润（深圳六号线收益率按照12%计算）肯定比从国开行的贷款利率高，算表面的账是政府借了企业的钱，企业挣的钱比政府直接借银行的利息肯定要多。
这种思维推演下去，就是政府花钱办所有的事情，我们八九十年代政府大包大揽的很多活，就是基于这个逻辑。政府自己做的效果也显而易见，效率低，品质低，成本高。
举个简单的例子，北京地铁4号线2009年10月开始运营，到2010年京港地铁运营的4号线非票务收入（主要是广告和电信资源租赁）已经与北京地铁运营公司所经营的所有线路的非票务收入基本持平（2010年北京地铁公司运营里程数是京港地铁的8倍）。
同样是公司，差距为什么会这么大呢？
稍微解释一下大家就能理解了。成立于2001年的北京地铁公司，是国有独资公司，作为一个公司，既不用承受股东（地铁公司老总职位与竞投公司老总职位平级）的压力，也不用担心企业破产、员工下岗。
在这种缺乏约束和激励的生存环境下，单纯行政指导企业怎么会有动力压缩成本，提高效率？
2006年成立的京港地铁，股东之一港铁是香港上市公司，京港地铁完全按照上市公司的要求建立企业运营制度。套句教科书的话“资本家的本质是为了利润”。
有人对北京地铁四号线的PPP模式进行过财务评估，整个PPP过程算下来，政府少投入16%。
延续计划经济的思维，政府包揽了太多的事，看似自己做省钱了，其实综合下来，还不如让社会资本进入，充分市场竞争，让社会资本挣小钱，政府办好事，百姓捞实惠，官员也少了被万恶的资本拉下水的机会。
所以，设计优秀的PPP合作模式，加上有竞争力的合作伙伴，代替原有低效的政府大包大揽的模式，总体上是社会效益最大化的。
4.PPP类型的投资有什么特点
简单说，具有三个半特点，投资大、低收益、低风险和长周期。
第一是投资大。轨道交通建设进入10亿/公里的时代，一个项目投资几百亿是分分钟的事。

第二是低收益。轨道交通对政府来说是民生项目，带有公益性质。政府政策再怎么设计，只要需要政府补贴（直接补钱就不说了，税收优惠也好、搭土地也好，都是相对补贴），收益过高总有沾国家便宜的嫌疑，所以投资PPP项目，肯定不能像早几年的房地产投资！但收益率也不能低于国家基准利率，否则社会资本就没有进入的动力了。

第三是低风险。前面讲PPP的核心之一“风险共担”，轨道建设涉及各种风险，有些风险政府的把控能力强，有些风险企业可通过精细管理规避，基本上，企业难以把控的风险交给政府，对社会资本来说，投资的风险相比于社会上其他投资，就是低风险了。

像京港地铁在北京四号线中承担五类风险，政策法律风险（营改增等）、建设成本控制风险、运营成本控制风险、客流风险、不可抗力风险。这里面建设成本控制、运营成本风险的控制都是港铁的强项。

客流风险可控性较差，因此在十四号线的时候此部分风险与政府共同承担了。总体看是低于市场中的其他投资风险的。

还有半个特点是长周期，之所以说是半个，是因为像港铁在国内建立“婚姻”的周期都是30年运营期。但国内城市轨道交通PPP领域的新成员绿地，最近与南京合作的5号线，签了5年的回购期，这个投资周期就很短了。但绿地模式还没有得到实践检验，因此这个特点先保留着一半。

5.什么样的社会资本愿意进入这个领域？
基于轨道交通PPP投资的特点，目前比较适合进入这个领域的社会资本主要有四类：

保险资本（需政策调整）、国企（特定）、港铁（特殊的外企）、国内要转型的房地产商，外资因对中国政府意识形态的担忧，投资不动产相对比较保守。

保险资本投资很符合“低风险、低收益”这个特征，若能找到合适稳健的运营商和投融资模式，加上政策的调整，很有可能进入组成婚姻。

国企，政府对国企定位本就包括国家核心产业领域和基础设施建设领域，这几年，像南北车、中建、铁建这样的公司，都在积极探索进入地方城市轨道交通投融资的模式。

转型中的房地产商，像绿地就建立了地铁投资发展公司，还拉来建设、运营经验丰富的小伙伴如上海建工、申通地铁达成战略合作，房地产市场发展的黄金时代过去以后，传统房企在转型探索中，或许还会有更多资金进入到基础设施建设中去，关键是PPP的具体合作模式设计是否合适。

最后要说的就是港铁了。提到轨道交通PPP，就不得不提港铁，港铁为什么适合，必须先了解港铁的性质。

港铁是一家政府占大多数股份（76.82%）的上市公司，换句话类似于大陆的上市国企，而且政府规定其业务只能做铁路建设运营及与铁路相关的地产。

港铁虽然也是国企，但确是严格按照西方企业制度建立起来的公司，其企业制度、对资本的投资回报率都不同于大陆国企。作为上市公司，在不断追求利润的压力下，就需要不断扩大业务规模，香港市场有限，其不得走出去，这是其投资动力。

因为港铁在香港的业务就是地铁投资和运营（房地产是为了减少投资压力），类似国内地方政府的基础建设投融资公司（北京的京投），其来大陆投资城市轨道交通就变得顺其自然了。
6.有资本愿意投资后还缺什么？
缺市场化的运营商。

对于投资者来说，钱投进去后，后续的建设、运营肯定希望交给能控制、效率高的公司建设、运营。建设来说，国内能做的公司不少，中铁建下面各子公司、中建等，市场竞争比较充分。而运营公司相对就比较单一，在港铁进入大陆市场以前，每个城市地铁运营都是国营一家公司，当民间资本进入这个领域时，就缺乏能够与传统国营地铁公司竞争的运营公司。
港铁虽然在香港有运营经验，但在国内成立运营公司，内地运营方面的人才就显得稀缺了。
归根结底还是处于市场开放初期，还未有充分的竞争者，好在政府已经意识到需要引入多家运营商来提高竞争了，2015年3月北京发布的《北京市人民政府关于创新重点领域投融资机制 鼓励社会投资的实施意见》中规定，“完善轨道交通运营竞争机制。适度增加轨道交通运营主体，进一步强化该领域的市场竞争。积极吸引具备实力的社会投资人与运营主体成立联合体参与轨道交通PPP项目。”
随着市场的逐步开放，预计缺乏地铁运营团队的情况会逐渐消失。
7.港铁在香港的“轨道交通+物业”的模式
已经有很多文章研究港铁的运作模式了，我们说干货，从港铁的利润构成可以了解港铁在香港的业务模式。
根据港铁2013年年报，公司利润来源包括五类，其中因土地资源配给带来的一系列收入（包括卖房、商场租金等）占其收入的43%，车站非票务收入占比30%，票务占比仅为15%。具体如下：
（1）土地溢价和地产开发利润：
港铁拿地时的价格是按照铁路未通车计算的，港铁就可以得到铁路通车后带来的土地溢价。港铁以土地入股，地产商负责建设（建设风险由地产商承担），港铁占所开发房产的一半利润。2013年这部分利润占港铁全年利润的13%。
（2）物业租赁及管理：开发的商场租金、广告收入、物业管理。开发房产里面的一些自持的商场租金收入（例如青衣站的商场），港铁还会受其他商场业主委托，代为经营商业地产，这部分利润占30%。
（3）车站租务：包括广告、车站商铺出租、电信资源租赁、其他四个部分。合计占36%。

（4）票务收入：占利润的15%
（5）大陆和国际业务：代为运营地铁等，占6%。
8.大陆都有哪些比较好的实践？
PPP本身是引入社会资本进行基础设施建设的一系列合作模式的总称。以各方受益为原则，并没有固定的模式，国内引入社会资本投资地铁建设目前谈的最多的是北京和深圳。

两家各有特征，核心不同是北京无土地配给，深圳通过土地出让金的定向使用实现了土地配给，既满足了经营土地招拍挂的要求，又实现了地铁+物业综合开发，1+1大于2的效果。下面详细说明两家的操作模式。

（1）北京的地铁4号线

北京四号线采用的“机电部分融资+特许运营，30年回收期”的模式。北京四号线全长28.2km，24座车站，总投资153亿元。具体融资模式为：

京投、首创、港铁按照2%、49%、49%的股份成立京港地铁，政府负责建设4号线土建/隧道部分（A部分），约107亿元（占70%）；

京港地铁负责机电/车辆部分（B部分），46亿（占30%），建设完成后，政府将A部分租给京港地铁，京港地铁连同B部分运营和维护（2009-2039年）。

为什么选择B部分引入社会资本，这是因为在没有土地配给的情况下，国内一条成熟优质的轨道交通项目的纯票务及三产收益（广告、电信资源租赁、车站零售、其他）仅能覆盖项目总投资的三分之一左右，而三分之一总投资基本吻合机电部分总投资的比例，所以当土地配给的政策障碍绕过以后，整条地铁线建设运营全部使用社会资本也是可以的（深圳六号线既是这样的模式）。

风险分担方面，设计了票价调整机制，京港地铁和政府约定了根据CPI、工资、电价等计算票价的方法，政府若实行低于计算票价的政策，政府补钱给京港地铁，若高于计算票价，所得利润京港地铁公司与政府按约定比例分成。

客流方面同样也有约定客流，若高于约定客流，与政府分成，若低于约定客流，政府提供补贴。

（2）深圳地铁二期

依据深圳市地铁规划建设方案，深圳地铁建设分为一、二、三期，其中一期完全政府投资，其中70%为市财政拨款，30%由银行贷款。

2007年，深圳地铁二期建设时开始探索PPP模式，引入社会资本，政府和社会资本各占50%，企业利用车辆段等上盖物业开发向银行融资还贷（有别于北京地铁4号线无配套土地的模式）。

政府采用土地出让金定向使用的方式，协助地铁建设融资。

具体操作模式以前海站车辆段为例。2008年，前海车辆段上盖物业三宗土地公开招拍挂，地铁集团中标，地铁集团向国资委筹资土地出让金17.4亿元，交给市财政，市财政当日转给国资委，国资委再将钱注入地铁公司。地铁公司由此得到了土地的使用权，然后再利用土地向市场融资，用于地铁建设。

（3）深圳地铁三期

到三期时，政府就不再进行任何投资，在二期经验的基础上，政府以配套土地资源的方式投融资。地铁6号线即是深圳市政府采用此模式的首次尝试。

采用“轨道+物业”的模式，将轨道建设的外部效益内部化，实现6号线项目自身财务平衡和可持续发展的理念。通过轨道交通提升物业价值、物业开发反哺地铁建设的互动作用，促进轨道、物业的共同发展。

地铁六号线的项目公司的任务：

1.传统轨道交通建设、运营、维护

2.地铁沿线板块定位梳理，重点站点周边土地优化。使得土地出让价值增值，市政府将部分沿线土地的增值收益以现金的方式补偿给项目公司。补偿轨道交通建设资金缺口，实现其财务平衡。

具体投融资方案为：

深圳地铁三号线投资有限公司作为项目发起人成立深圳六号线项目公司，其中地铁三号线公司占51%的股份，社会资本占股49%（潜在投资方为港铁及另外一家国企）。六号线项目公司资本金和债务资金比例为40%：60%。

代表政府的三号线投资有限公司的资本金来自地铁4号线龙华车辆段土地出让收益（土地出让金定向反哺）；社会资本（如港铁）的资本金自己筹钱。

项目资本金回收通过车辆基地所在地块物业综合开发所得的土地增值收益和运营收益两种途径解决。土地出让金回流项目公司的操作方式同二期时一样。

（4）轨道交通+物业开发领域的金主新兵——绿地集团

城市轨道交通投资领域的新伙伴上海绿地集团，2015年初有报道说与南京市合作建设地铁5号线。

根据披露的信息，5号线计划于2015年开工建设，2020年底建成，总投资约313亿元。项目采取“项目投融资建设+施工总承包+物业综合开发”的PPP模式合作建设，项目股权回购将在项目试运营开始后五年内完成。

这种模式可以解决政府的短期融资难题，但5年回购期较短，也体现了绿地短期盈利，不想长线持有的投资理念。

（5）广州地铁

广州政府实行“地铁+物业”的发展策略，明确规定新建轨道交通站点周边300米半径范围内的地块，原则上由广州地铁负责储备，对城市外围区（县级市）尚未开发的区域，范围可扩大至500米，也是土地配给的一种模式。

9.轨道投资公司采用“轨道+物业”的一体化开发相对各自单独开发有什么优势

国内翻译的时候将property这词翻译为物业，让人想到物业公司，个人认为译为“轨道交通+地产”更容易让人理解。
政府为什么让地铁企业进行“地铁+物业”的整合开发，而非直接卖地后补贴地铁？原因主要有以下几点：
（1）如果轨道和物业是一个投资者，有动力使地铁和物业实现最好的结合，这是单纯政府招拍挂土地无法获得的溢价部分。
举个例子，去过香港的对地铁站与商业紧密结合开发的形式很佩服，再看国内地铁站与商业，商业是商业，地铁站是地铁站，即使通过通道连接，也是别别扭扭，难以做到1+1大于2的效果。
（2）避免运营开通时间不同造成设施浪费。例如地铁通车后，上盖物业的商业若同步运营，地铁客流与商业人流可以互相促进。若由两家投资，运营时间就很难协调。
（3）有利于一体化施工协调。特别是上盖物业，涉及地铁工程与地产工程结构之间的衔接，分属两方，会增加沟通成本。
（4）减少资金周转环节，提高资金效率。若采用土地出让金定向补贴地铁建设的模式，中间涉及收款、放款环节，会增加额外成本，而土地由地铁公司开发，可增加企业利用土地灵活融资的方式，减少地铁融资成本。
需要说明的是，港铁在香港是按照地铁通车前的核算地价成本得到物业开发土地的。地铁通车后带来的收益归港铁，主要原因是港铁的大股东就是政府，占76.82%，港铁的收益很大一部分又回流到了政府资产里面。
国内采用PPP框架引入社会资本时，特别是将土地价格作为政府入股的城市，在测算土地价格时，应考虑地铁建设这个因素，按照招拍挂的市场价格计算土地成本，避免将轨道交通建设带来的土地溢价流失。
10.总结：美好 “婚姻”的关键点
1.政府具有契约精神给社会资本投资信心是关键中的关键。

《李光耀回忆录—经济腾飞路》中提到新加坡建国初，获得企业信任来投资的很大原因是政府遵守规则，给企业以投资信心。

2.特许经营加土地补贴，轨道交通建设运营实现政府零投入在国内是可期待的。

以前仅港铁在香港的成功让人怀疑其模式不能复制，现在国内北京四号线模式证明其一半是可复制的。深圳六号线的全模式实践则是走在成功的路上。

3.坚定不移的贯彻简政放权，能交给市场的，政府就不要插手。

这届政府提简政放权，小政府、大市场。很多传统计划经济下认为市场不能做的事，随着国内市场经济的发育与完善，都已条件成熟，政府应当坚决而科学的将这些交给市场。

4.先小人后君子，重视合约比事后扯皮推诿要好。

轨道交通建设运营是一个极其庞大复杂的系统工程，预料到所有的情景是不可能的。但通过合约尽量明确权责，有助于项目实施时的顺利推进，给企业以信心。

5.政府代表方要善于利用专业咨询机构进行决策咨询。
在PPP项目中，对土地成本及预期收益的测算，以及沿线土地开发的短期收益与社会长远利益间的平衡，社会资本在请专业的顾问公司进行规划设计、财务测算方面具有较强的意识。而我们政府惯常于拍脑袋决策，往往容易吃亏，引入顾问公司辅助科学决策，有助于在PPP这桩“婚姻”中不被坑。